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点拾投资:警惕投资中的戴维斯双杀

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点拾投资:警惕投资中的戴维斯双杀


戴维斯双击和双杀,最早由保险股投资大师谢尔比.戴维斯提出,在《戴维斯王朝》中有比较详细的讲述。老戴维斯喜欢买能够出现双击的股票。假如一个公司每股收益是1美元,目前10倍的估值。如果美股收益增长到了2美元,估值也提升到了20倍,那么股价就上涨4倍。这也是“戴维斯双击”的魅力。相反,如果一个公司盈利从高位下降到了低位,对应的估值也会下来,这就是戴维斯双杀戴维斯双杀是许多人亏损的源头,甚至戴维斯的儿子初入股市也遭遇过戴维斯双杀。这本书里面有一个详细的例子:


假设有两个公司,一个叫低期望值,另一个叫高期望值。低期望值的公司对应估值10倍,每年利润增速13%,到第五年以13倍估值出售。高期望值公司对应估值30倍,前四年利润增长30%,到了第五年利润增长15%,到第五年估值下降到15倍。那么哪只股票的回报更高呢?


在这个过程中,低期望值的公司经历了戴维斯双击,股价从10美元上涨到了21美元,年化收益率达到了20%。高期望值的公司股价从30美元上升到了38美元,最后一年杀估值大幅影响了股价表现,最终年化收益率只有6.7%。


在这个过程中,我们发现一个影响股价的关键因素就是估值。如果一个公司的估值能够“站住”,盈利又保持增长,那么股价就不会出现回撤。只要股价每一年都是正收益,这个公司的年化收益率一定不会差。反过来说,如果一个公司的估值没有站住,出现了杀估值的情况,那么股价就会发生回撤,最终影响到了年化收益率。


从这一个小小的案例中,我们明白一旦一个公司杀估值,对股价影响很大。我们抛开质地不说,如果一个公司不杀估值,另一个公司杀估值,那么肯定是不杀估值的公司,带来更高的投资回报率。


那么到底什么会导致杀估值呢?简单来说就是“低于预期”。预期要和估值匹配,很高的价格,自然带着很高的预期,那么一旦低于预期,很可能出现戴维斯双杀。杀估值会对投资收益率带来巨大影响。回到我们开头那个例子,那个高速增长的公司,一旦某个年份增速下滑一半,对应的估值也砍一半。


当然,这个例子中用了PEG做估值方法,其实并不是科学的。有些公司如果能看到长期可持续的增长,很长的“业绩增长久期”,也会对应长期很高的估值。但我们从这个例子中反应了一个问题:昂贵的品种需要有昂贵的道理。当你的价格反应了最完美的预期之后,就难以提供超额收益了。


我们来看看美国的案例。在2004年的美国,市场超级明星白马股叫沃尔玛。许多基金经理在2001年以50美元左右的成本买入沃尔玛。如果一路持有到2011年,沃马尔股价在10年的回报率只有11%,股价从没有超过59美元。然而公司的基本面强劲,每股收益在10年中上涨了100%。同样的例子发生在思科,2001年思科也是当之无愧的明星白马股。但是从2001到2011年持有10年,股价还下跌了4%。这十年间,公司的每股收益增长了200%,几乎没有任何季度低于预期。同样的还有生物医药龙头AmGen,从2001–2011年盈利增长了400%,但股价却没有任何变化。而同期,标普500的回报率是60%,这些公司都大幅跑输市场。


这个例子里面的公司,股价已经反应了最完美的预期,即使业绩保持较高增速,但没有任何的超预期就成了低于预期,估值中枢也不断下移,最终没有给持有人在10年时间带来回报。


当然,如果一个公司在景气度和估值双高的阶段出现下滑,那么将带来巨大的亏损。这是任何人都需要去避免的。


越是贵的品种,越需要投资者能“精准预测未来”。而相反,越是便宜的品种,越不需要去预测未来。估值,是对不确定的未来最好的保护。


在今天A股的一批“核心资产”中,我们需要去理解,长期看并非这个资产本身是不是“核心”,而应该是基本面和估值之间的匹配度。有些公司依然被低估,有些公司估值合理,而有些公司对应了很高的期望值。一旦期望值达到了一个顶点,那么股价所具备的风险收益比就不合适了。


最重要的是,一定一定要谨防戴维斯双杀。一旦股票出现了杀估值,将对收益率产生巨大影响!


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